因全文太长，略有删改
现在是一个有趣的时刻
是我提前写这封季度信的主要原因
现实生活中，除了疫情后续带来的不便
生活已大致恢复了原样
但投资世界里，新型肺炎扩散
带来的全球经济休克预期
推倒了多米诺骨牌，市况开始剧烈翻滚
作为世界资产的定价锚
在疯狂的避险需求下
美国10年期国债收益率
于3月9日黑色星期一
创下0.318%的历史新低
美股熔断，全球股灾
油价暴跌30%都在这一天发生
必须说明的是，在过去十年
巴菲特在利率这件事上发生了误判
早在美联储动用一切手段
对抗次贷危机的时候
老爷子就说：
那是2009年5月，其后
经过了央行此起彼伏的量化宽松
11年后的今天，不仅没有看到通货膨胀
反而是愈演愈烈的——
时过境迁，现在更清楚地看到全貌
知道央行和政府实属无奈
资本追求复利的本质
有个必然的产物就是贫富差距
民众、政府、央行的债台高筑
让高利率变得难以承受
经济运行中无法容纳的过量资本
也让高利率变得不可能
连巴芒也很困惑：
“我们根本不知道结果会是什么
特别是在一个有13万亿美元
以负利率计价的世界里
希腊10年期债券的收益率是1%
与此同时，联邦赤字是 4.5%
不知道从极低的利率和高增长率开始
世界会变成什么样子
接下来就是经济刺激
PART1 公司是我的 复利也是我的
在一片混乱，人们争抢负利率资产避险
的世界里，可靠的正确选择是什么？
购买收益率更高，更稳定持久的好生意
原理很简单，如果低利率环境得以维持
好公司的收益率相对其他资产优势明显
如果低利率环境被刺破，央行出手维稳
折现率再下一个台阶，好生意估值增高
这在最近十年已经初露端倪：
最优质的生意模式稳定在很高的估值
而模式一般，只要砸钱就能参与竞争的
无一例外被压在低估值无法回升
现代商业中通过分工、贸易、创新
和资本的介入，优势企业的确有可能
保持很多年的“盈利能力”的增长
从而在长期创造极高的收益金额
听起来，和投资A股一向偏爱的
业绩高速成长公司差异不大
其实迥然不同，价值投资的角度是：
我买 100 股，也是这个公司的股东
这就是我的公司了
那我对复利机器的要求至少有这几条：
1.赚的钱是真的，赚的钱要么分掉
要么返投进去，但必须还能同样赚钱
但盈利当中必须要返投回去才能
维持盈利规模的那一块，是假的钱
2. 现在赚钱金额较大，赚的还挺容易
最好赚钱大把，很多人眼红但干不了
通常因为结构(平台)、心智(品牌)垄断
3. 未来还能赚这么多钱，甚至更多
我的产品，企业文化，组织架构
能支撑这一点，行业稳定
我在行业中的格局稳中有进
4. 大股东公平理性分配资本
对待所有股东一视同仁
如果他有事业心，
有金钱之上的追求那更好
PART2 忧国忧民忧A股
而对比上面的4个点
A股生态往往是这样：
1.大部分上市公司赚的钱不是真的
中国从世界的外包生产基地起家发展
但目前的产业结构仍以中游制造为主
重资产的制造业，产品很难差异化
或者只是最终消费品中间的一个配套
盈利模式很差
如果要成长，需要不断融资
股东就被不停摊薄
而且未来的盈利也是飘摇不定的
2. A股3000家公司里，赚钱的太少啦
年利润超过10亿的只有300家左右
还有很多赚的是假钱
这往往说明生意模式不好
比如大公司的小弟，人家吃肉他喝汤
人家喝汤他只能喝西北风了
或者生意很同质化，人人能干
无休止的价格战，需求却总是在变
或者生意模式很重资产
最后要还银行贷款的是真金白银
自己赚的却是一堆机器
中国真正能在行业立足，主导走向
拿下行业大笔盈利的头部公司不多
生意或者说行业，就是有天然的命数
有些行业买家算成本比你还精
有些行业消费者是按照自己的喜好行事
像白酒，就不会出现这样的问题......
价值投资者要在这种有
的行业里，去选公司来绑定我们的资本才行
3. 好的行业通常比较稳定
玩家就这么些个，需求也随着
人的收入水平和通胀慢慢增长
如彼得蒂尔所言：依靠实力的良性垄断
是好的，超额盈利才能驱动创新
而无休止的同质化竞争
让整个行业陷入泥沼无法提升
这就是过去40年大多数国内行业的状况
终于，鹿死谁手未可知的40年过去了
中国近五年到了各行业的兼并重组
大鱼吃小鱼的阶段
龙头公司在产品品牌，人才结构
企业文化上的优势开始快速显现
要躲开那些竞争中处于下风的公司
大多数时候，风向比个人努力更重要
我们不能拿资本赌小概率
4. 大小股东之争是巴菲特没有的烦恼
我们外部小股东，只能择木而栖
A股在这方面的风险太大了
投资人却并没有足够意识
现实中，理性老板不欺负小股东的太少
侵占小股东的玩法能轻松列出几十种
没有办法，大部分公司
还称不上现代企业
创始人或者大股东
能够理性看待新投资项目
理性配置资本，还有事业心
有金钱之上的追求
那是小股东不可多得的幸运
PART3 吾日三省吾的投资
正面反面说了这么多
那价值投资者岂不是
只要买一批公认的好公司
抱着睡觉就可以啦？
其次，人们还是每过几年就会疯狂
再过几年就恐惧，价值投资者
希望能在周期性地繁荣、崩溃发生前
逆向地配置一部分资产
以降低投资的风险
我在看好的公司上
投下了自己全部的可投资资产
即便各位在我这里托付的资本只是
一小部分，我也把它当做全部来对待
虽然我们规模更小，足以更灵活地
避开公认的龙头，配置一些实力强
但处于短期的挫折中，不被大家喜欢
赔率相对更高的公司
我们的挑战当然不小！
大家知道，中国有自己的国情
我们的经济奇迹发端于产权确立
资本技术引进和纳入世界贸易
不同于其他国家，我们最大的结构特点
是政府对经济的强力介入
地方政府的本地经营和经济竞赛
能解释这四十年的发展速度
也造就了未来最大的难题：
无效投资挤压的信贷资源挤出了
民间更有活力，更有效益的投资机会
时至今日，如何平衡控制和效率
如何让法制落地生根
我们已经身处世界级难题之中了
幸运的是，中国向上的惯性还是在的
体制的优势也还没有耗尽
有机会出现一批生意模式好，管理优秀
管理层理性分配资本的企业
能与小股东同命运共呼吸
保留资本在一个比较好的复利中
我们将在波动和不确定性中
争取最稳定不变的价值
“如果你需要3%而你只能做到1%
你肯定是选择放弃 3%的业务
而不是去做更危险的事情
你应该使消费适应你的收入
而不是调整收入以适应消费
这是个人、企业和其他一切的基本原则
追逐收益是很愚蠢的，但这是人性
人们会说，我一生都在存钱
现在只能得到1%的利息。该怎么办?
你现在只有1%的收入来生活
你不该去听某个推销员跟你说：
就让我们以老巴这个中肯的观点
结束这封季度信吧
庆幸我们在中国还有高
得多的收益率可争取
以上就是芒叔的季度信
希望对你有所启发
作者：天才少年质